2020년 화학주내 탑픽 - 한화케미칼

안녕하세요 오늘은 2020년 화학주 중에서 개인적으로 탑픽으로 꼽고 있는 한화케미칼에 대해 분석을 해보려고 합니다.


한화케미칼은 예전부터 제가 관심있게 지켜보던 종목입니다. 사업부문은 크게 태양광과 기초 소재 부문으로 나눠 볼 수 있는 회사이구요.


예전부터 "이젠 드디어 반등할 타이밍이 됐다!"고 얘기는 무성했지만 번번히 투자자들의 기대를 실망시키면서, 이젠 기대하는 사람이 거의 없는 종목이기도 합니다.


하지만, 개인적으로는 2020년은 화학주 내에서 한화케미칼이 탑픽이라고 감히 뽑고 있습니다. 그 이유는 크게 두가지입니다.


1. 중국의 경기 개선 -> 화학/정유/철강 시클리컬 업황 회복 -> 한화케미칼 기초 소재 부문 실적 개선

2. 태양광 부문의 지속적인 호조 예상


사실, 한화케미칼과 같은 시클리컬 업종을 분석할때에는 반드시 탑다운에서 접근하는게 필요하다는 생각입니다. 제 아무리 훌륭한 화학 기업이라도, 매크로가 나빠지는 환경에서 이익을 내기란 매우매우 어렵기 때문입니다.


매크로가 나빠지더라도 이익을 내기 위해서는, 기초 유분이 아니라 스폐셜티한 화학 업체여야 가능한데, 한국에는 이런 스페셜티한 화학 업체는 없는 것으로 보입니다.


우리나라 케미칼 업체의 경우 대부분이 다른 소재의 원료가 되는, 기초 유분들을 만드는 업체들인 것으로 보이는데요. 한화케미칼 역시 마찬가지어서, 기본적으로 업황이 매크로에 크게 연동되는 경향이 있는 것으로 보입니다.


따라서 매크로를 분석하지 않으면 한화케미칼과 같은 시클리컬 업체에 투자하면 실패할 수 밖에 없다는게 제 생각인데요. 하지만 아시다시피 매크로는 예측하는 것이 쉽지가 않기에, 시클리컬 투자가 매우매우 어려운 것이 아닌가 싶습니다.


경제 전문가는 아니지만, 경제나 주식 등을 공부하다보니 일반 투자자 수준에서는 다른 건 크게 볼 필요 없을 것 같고, 중앙은행이 '완화적'이냐, 정부가 돈을 푸느냐 안 푸느냐 이정도만 봐도 투자에 필요한 정도로 매크로를 예측할 수는 있다는 생각이 들더군요.다(결국 금리가 핵심이라는 생각입니다.)


역사상 최악의 경제 위기, 자본주의의 위기라고 불리는 금융위기에서도 '양적완화'라는 '돈 풀기'를 통해 경제가 기적적으로 회생하는 모습을 보았습니다. 여기서 나아가 최근에는 MMT 이론 등이 논의되고 있기도 한데, 이러한 것들을 보면 경제는 결국 '돈을 푸냐 조이느냐'가 핵심이라는 생각이 들더군요.


어찌됐건, 매크로를 예측해보자면 내년 중국 매크로는 매우 양호하지 않을까 생각됩니다.(한케 등과 같은 철강/화학은 중국 경기가 매우 중요합니다. 반도체는 미국 IT경기가 중요하구요. 그 이유는 철강/화학을 중국에서 많이 쓰기 때문입니다. 반도체는 미국에서 많이 쓰기 떄문이구요. 그래서 중국 매크로만 살펴보면 된다는 생각에서 중국 얘기만 드리는 것입니다.)그 이유는 아래와 같은데요.


1. 내년은 중국+미국+유럽+일본이 모두 완화적으로 나오는 해가 될 것입니다. 즉, 돈이 풀리기 때문에 중국 경기가 좋아질 수 밖에 없습니다.

2. 미중 무역분쟁이 완화되어 기업들의 투자가 재개될 것입니다.

3. 실제로 중국 관련 지표 중 일부는 이미 바닥을 찍고 돌아서는 기미를 보이고 있습니다. 내년도에는 더 크게 턴할 가능성이 높다고 봐야겠죠.

4. 당위성 측면에서도, 미국과 경제전쟁을 대비해야 하는 중국으로서는 어떤 수단을 쓰더라도 내년도에는 경제를 크게 성장시켜야 할 필요가 있습니다.

4번 부분만 좀 더 설명을 드리자면, 전쟁을 하려면 총알을 미리 마련해둬야 하는데 경제 전쟁에서의 총알은 다름아닌 그 나라의 경제력입니다. 따라서 중국/미국 모두 경제력을 최대한 키워둬야 트럼프 재선 이후 일어날 수 있는 확전에서 승리할 수 있다는 것입니다.


결국 한화케미칼과 같은 화학주에 투자할 때 가장 먼저 봐야 하는 중국 매크로가 매우 양호할 것이기 떄문에, 화학주가 매력적일 수 있다는 것입니다.


이런 우호적인 매크로에 따라 기초 소재가 좋을 것으로 보일뿐만아니라, 한케의 다른 한 축인 태양광 역시 호조를 보일 것으로 생각됩니다.


결국 한케의 다른 중요한 축은 태양광이므로 태양광 산업 얘기를 할 수 밖에 없어서 아래서 말씀을 드리겠습니다.


사실 태양광 산업은 현재 극심한 양극화가 진행되고 있습니다.


현재 태양광 산업 '전체' 규모는 점점 커지고 있습니다. 그런데 여기서도 이익을 내느 업체는 매우 극소수입니다.


또한 태양광 산업 내에서도, 어떤 제품을 만드느냐에 따라 희비가 갈리고 있습니다. 폴리실리콘 업체들은 매우 어려운 상황에 있는 것으로 보이지만, 셀업체들은 상대적으로 상황이 괜찮으며 한화케미칼이 주력하고 있는 모노셀의 경우 상황이 더욱 좋습니다. 그래서 한케는 태양광 성장의 과실을 어느정도 따먹고 있는 상황입니다.


폴리실리콘 업체의 경우 규모의 경제를 달성했거나 아주 저렴한 생산비용으로 생산할 수 있는 업체들은 이익을 내고 있으며, 이익 규모는 점점 확대되어 가는 추세에 있기도 합니다.


어쨌든 이런 폴리실리콘 업체들간의 무한 경쟁 속에서 폴리실리콘 가격은 계속해서 하락하고 잇는데, 폴리실리콘을 원료로 셀/모듈을 생산하는 한화케미칼과 같은 업체에는 호재라고 봐야 합니다.


다만 리스크 요인은 여전히 있는데, 바로 계속되는 중국 업체들의 증설입니다. 태양광 시장은 황금알을 낳는 거위가 될것으로 예측했지만 중국 업체들의 공격적인 증설때문에 대부분의 업체들이 어려움을 겪고 있습니다.


폴리실리콘의 경우 이것이 더 극명하지만 모노셀은 위에서 말씀드렸듯 조금 나은 형편입니다. 그런데 내년도에는 중국 업체들이 셀도 증설할 거라는 얘기도 나오고 있어서, 실제 증설이 얼마나 되는지에 따라 한화케미칼의 주가 향방은 달라질 수 있습니다.


정리하자면 매크로 측면에서는 기초 유분은 좋을 것으로 보이고 태양광 역시 좋을 가능성이 크긴 하지만, 태양광의 경우 '증설'이라는 리스크 요인은 상존해있다는 것입니다.


이처럼 리스크 요인과 개선 요인이 혼재되어 있는 경우, 결국 밸류에이션이 중요합니다. 밸류가 싼 상황에서는 리스크보다는 개선요인이 향후 주목받을 가능성이 크고 밸류가 비싼 경우에는 리스크가 주목받을 가능성이 더 커지게 됩니다.


한화케미칼은 그간 많이 빠졌기 때문에, 밸류에이션이 이미 역대 최저 수준으로 내려와 있습니다. 이런 상황에서는 위에서 말씀드린 개선요인 중 하나만 터져주면, 동사의 주가는 많이 좋아질 수 있습니다.


그 외에도 한케를 화학주내 탑픽으로 꼽는 이유는, 역설적이게도 다른 화학주들이 안 좋을 것으로 보이기 때문입니다.


NCC 증설 경쟁으로 인해서 대한유화/롯데케미칼과 같은 업체들은 과잉공급이 심화될 것으로 보여서, 내년도 매크로가 좋아진다고 하더라도 어려움을 겪을 것으로 예상됩니다. 결국 여기서 상대적으로 자유로운 한화케미칼이, 섹터내에서 가장 좋지 않을까 생각하는 이유이기도 하구요.


매크로는 상대적으로 방향성이 명확해보입니다만, 말씀드렸듯 셀 부문이 문제입니다.


그래서 조만간 현재 셀 업체들의 상황 등 전반적인 태양광 시황을 분석한 리포트들을 찾아서 정리해보도록 하겠습니다.


한편 아래에서는 과거 제가 분석했던 태양광 관련 글들을 링크하오니 한 번 읽어보시면 한케 이해에 보다 도움이 되지 않을까 싶기도 하네요. 


참고로 2019. 1. 14. 태양광 밸류체인 내 차별화 가능성에서 왜 OCI는 안 좋고 한케는 좋은지 말씀드린바 있는데, 그 이후 OCI는 상당히 많이 빠지고 한케는 뒤에 바로 조정이 오긴 했지만 약간 오르기도 하는 모습을 보여주기도 했습니다. 그만큼 양 사의 상황에는 차이가 있습니다.

그런 부분 위주로 살펴보시면 좋을 듯 하구요. 4월 16일 중국 보조금 정책 이후 한케 반등을 예상했지만 주가는 오히려 조정 받는 모습이 나왔는데, 이는 사실 태양광 때문이 아니라 매크로 적인 이슈 때문이었습니다.

미중 무역분쟁 우려로 매크로가 악화될 것을 우려한 투자자들이 화학주에서 돈을 뺀게 조정의 요인이었다고 개인적으론 보고 있습니다. 여기서 우리는 화학주와 같은 시클리컬 업체들은 매크로를 반드시 봐야된단느 교훈을 얻게 됩니다.

향후 주가 역시, 태양광과 매크로가 어떻게 되는지에 따라 결정될 것입니다. 저는 매크로 측면에서 기초유분이 좋아지고 태양광도 좋아질 것이라는 생각입니다만, 결국 각 부문을 어떻게 예측하시는 지에 따라 동사에 대한 투자 여부 결정도 달라지게 될 것입니다. 투자 포인트만 챙겨가시고 투자여부는 직접 결정해보시기 바랍니다. 필자는 아무런 책임을 지지 않습니다. 감사합니다.






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